浜辺陽一郎（青山学院大学法学部教授）
本シンポジウムの趣旨は、米国の反ESG政策と「ESG投資」をめぐる現在の状況を検討し、日本など他の国々がESGに配慮した企業行動の変容を促す方向に進むための方策を模索しようとするものである。
第2次トランプ政権によるESG対応への攻撃は、世界的にも大きな影響を及ぼし、ESG投資に対する評価は一層厳しさを増している。法学領域においても、ESG課題への対応やESG投資をめぐる議論は錯綜している。
もとより、ESG投資をめぐる法的議論は、証券市場における開示規制を中心に展開してきたが、その是非は立法論としての政策的論争にとどまらず、株式会社法の基本理論との整合性を不可避的に問うものでもある。すなわち、会社の目的や、会社は誰のための制度であるのかといった根本問題が、ESG投資を契機として再び議論を呼んでいる。さらに、金融市場やサプライチェーンをめぐる問題、地政学的リスクの高まりなどを背景として、ESG投資をめぐる法的論点は、証券法・会社法にとどまらず、広範な政策領域に及んでいる。
米国のESＧ投資は、バイデン前政権の頃から、あまり機能しておらず、様々な深刻な問題を抱えており、その背景には、米国の基本的な構造としてESG投資を推進することが難しい制度的・社会的な要素が指摘されてきている。
そこで、本シンポジウムでは、反ESG政策の動きが顕著な米国の状況を参照しつつ、ESG投資をめぐる会社法をはじめとする法律及び政策上の主要な論点を検討し、各報告者にESG課題をめぐる企業がどのように向き合うべきかという問題について検討をしてもらい、今後のESG投資に関する議論に資することをめざすものである。
ESG in the United States: A Comparative Perspective
Bruce Aronson
(Professor of NYU School of Law)
This paper treats ESG (with an emphasis on climate-related goals) as the latest popular formulation for the social responsibility of corporations, the subject of longstanding debate in the U.S. However, like corporate governance generally, two basic issues remain unresolved. First, there is no universally accepted definition of ESG and no widely accepted criteria for ESG investing. Second, the relationship between ESG policies and investment performance remains unclear. Although ESG was popular and ESG funds were heavily marketed in the U.S. from 2018 to 2022, there has been a strong political pushback over the last few years.
The EU, U.S. and Japan all took different approaches to increased demands for corporations and institutional investors to disclose climate risks and contribute to the achievement of carbon neutrality goals. The EU pursued a government-based, regulatory approach based on corporate disclosure, the U.S. followed a market-based, institutional investor policy, and Japan pursued a public-private partnership between the government and industry, with gradually increasing disclosure.
The pushback against ESG has been most pronounced in the U.S. This is due to a combination of reasons, including a politically motivated attack on the social component of ESG (focused on DEI), volatility in the investment performance of ESG funds, strong energy demand and a delay in the green transition, and active campaigning against ESG by important fossil fuel companies.
However, the reaction of individual companies to this strong anti-ESG rhetoric and government policies has generally been to go silent in order to avoid political controversy—many of them seem to be maintaining their pledges to reduce emissions. In fact, the current situation could also be characterized as a second, more practical phase for climate-related goals.
Political and market volatility in the U.S., with abrupt changes in government policy, are likely to continue. However, regardless of whether the term ESG falls into disuse, the basic issue of the social role of corporations will always remain as an important matter of debate in the U.S.
Incentivizing ESG Performance or Greenwashing? Rewarding ESG in Executive Compensation
Adam B Badawi (Professor of UC Berkeley School of Law)
During the rise of ESG investing in the United States, firms began to incorporate ESG-linked incentives in their executive compensation contracts at increasing rates. There are questions about whether this practice helps to improve ESG performance or, instead, is a public relations tactic that creates the appearance of ESG compliance without actually achieving those goals (so-called “green washing”). Prior work provides some evidence that there is a link between incentivizing ESG goals and improved performance along ESG metrics, but there has been little evidence of the relationship between achieving these goals and ESG improvements. In research conducted with Robert Bartlett (Stanford Law), we examine this relationship by collecting data on whether executives miss, hit, or exceed their targets from the proxy statements of the executives who employ them.
Our findings are stark. Of the 316 firms in the S&P 500 that provide some type of ESG-linked compensation, only 2 percent of them disclose that their CEOs miss all of their ESG targets. This finding compares with 22 percent of executives missing all of their financial targets. We examine whether those companies that achieve ESG targets improve their ESG scores and find there is no detectable relationship between hitting ESG bonus targets and increasing ESG performance. We do find, however, that firms that award ESG bonuses to executives face higher opposition in say-on-pay votes. The results collectively suggest that high rates of ESG target achievement may be a consequence of weak governance rather than a means to improve ESG performance.
Further work provides some evidence that these issues may extend beyond the high-performing firms in the S&P 500. A study of smaller firms shows that the use of ESG performance targets are extensive throughout public companies. While attainment rates are lower than the S&P firms, there appears to be little drop off among distressed firms. Those firms still make substantial use of ESG targets, which is consistent with theories that firms may pursue, or claim to pursue, ESG goals to attract investment from investors who prioritize ESG.
These examinations of the relationship between ESG and executive compensation cast some doubt on the motivations for providing these rewards and suggest that the ESG movement has given rise to some behavior that undermines its goals.
なぜ米国のESG投資は失敗したのか？
浜辺陽一郎 （青山学院大学法学部教授）
日本はEUや米国がリードしてきたESG投資の規律を参考にしてきたが、米国のハードローによる開示規制の強化は、必ずしもESG課題の解決や企業の行動変容にはつながらず、かえって大きな後退を強いられた原因ともなっており、EUの取り組みにも綻びが見られる。
本報告では、株主至上主義の捉え方、株主総会への株主の参画権限、役員報酬の規律の在り方、ESG課題への対応不足による任務懈怠責任の追及、資本市場の規律、行政規制、地政学的要因や社会的背景などの点を、若干の日米比較をしながら検討し、米国のESG投資が失敗した背景と原因を分析する。ここから得られる教訓として、ソフトローとプリンシプルベースの規律に基づくアプローチを見直すこと等によるＥＳＧ推進の方策を検討する。
「サステナブル投資と福音派の影響」
Sustainable Investment influenced by Evangelical in US
坂東洋行 （名古屋学院大学法学部教授）
米国におけるESGの取組は、政権交代の都度、変遷を経ている。第1次トランプ政権以降、1. ERISAによるESG投資関連の労働省規則(Fiduciary Rule)、2. パリ協定への対応、3. SECによるESG開示(上場会社・運用会社)等、主として共和党政権による方向性・方針の修正が顕著となる。共和党を支援し、また、会社の目的が株主利益最大化にあるといった根源的な価値にも影響してきた福音派のドクトリンに触れながら、SEC開示規則のESG投資への影響を分析する。
米国における『ESGとコーポレートガバナンス』の法と政治
小塚荘一郎 （学習院大学法学部教授）
米国の会社法において、株主利益最大化原則がドグマとして過度に強調される傾向にあることをふまえ、米国でESGに前向きな会社法の論者の方向性が欧州など他の地域における「ESGとコーポレートガバナンス」の議論とどのように異なるのか、また政治的な背景から一部の州で立法されている「反ESG」法にはどのような特徴があるのかを検討する。
ESGと取締役の義務に関する日米の議論の展開
後藤元 （東京大学大学院法学政治学研究科教授）
ESGと取締役の義務をめぐる議論は、株主利益最大化原則との関係で取締役がESG要素を考慮することが許容されるかに関するものと、それを超えて、取締役がESG要素を考慮する義務を負うかに関するものとに区分できる。本報告では、この区分を踏まえつつ、特にESGに関するリスク情報への対応という観点に着目して、日米における議論の展開を分析する。